國內(nèi)手機(jī)渠道商龍頭，愛施德：立足基本盤，多維度拓展業(yè)務(wù) ...

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公司概況：以手機(jī)為核心的 3C 數(shù)碼、快消品和新能源汽車的渠道服務(wù)商

發(fā)展歷程：深耕 3C 數(shù)碼產(chǎn)品，入局快消品、新能源汽車行業(yè)煥發(fā)青春
愛施德是行業(yè)領(lǐng)先的渠道服務(wù)商。
愛施德聚焦以手機(jī)為核心的 3C 數(shù)碼、快消品和新能源汽車領(lǐng)域。愛施德在銷售服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、產(chǎn)品運(yùn)營能力、組織運(yùn)營效率和數(shù)字化支撐等方面具有行業(yè)領(lǐng)先的競爭優(yōu)勢。在 2022 年的《財富》中國 500 強(qiáng)榜單中，公司名列第 147 位，位列專業(yè)連鎖銷售行業(yè)榜單第 5 位。
公司發(fā)展歷程可以分為三個主要階段。
初創(chuàng)期（1998-2009）：與國內(nèi)三大通信運(yùn)營商合作。
公司于 1998 年在深圳成立，2006 年成立子公司酷動，2007 年 10 月，愛施德實業(yè)有限公司整體變更設(shè)立深圳市愛施德實業(yè)股份有限公司，2008 年 4 月 24 日更名為深圳市愛施德股份有限公司。2008-2009 年公司成為中國移動、聯(lián)通、電信戰(zhàn)略合作伙伴，完成了三大運(yùn)營商合作布局。
發(fā)展期（2010-2016）：筑造以蘋果品牌為主的智能手機(jī)銷售業(yè)務(wù)龍頭地位。
2010 年 6 月，蘋果發(fā)布跨時代產(chǎn)品 iPhone4，拉開智能機(jī)時代的帷幕。公司抓住智能機(jī)發(fā)展的機(jī)遇，聚焦多品牌代理策略，持續(xù)經(jīng)營存量品牌基礎(chǔ)上加快與新品牌合作。2011 年加強(qiáng)以蘋果為核心的零售業(yè)務(wù)，旗下全資子公司酷動數(shù)碼在全國主要城市擴(kuò)大門店數(shù)量，銷售蘋果相關(guān)產(chǎn)品。2016 年，Coodoo 成為中國最大的蘋果授權(quán)優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商，確立龍頭地位。
在此期間（2012-2016 年），為了打造 4C 渠道綜合服務(wù)商，避免產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，公司與三星、小米、華為、海信等多品牌開展合作，線上線下渠道同步布局，同時設(shè)立了酷玩瑞成、安派易迅、邁奔靈動、優(yōu)友電子商務(wù)等公司進(jìn)行智能機(jī)平臺的社交網(wǎng)絡(luò)、游戲、金融等軟業(yè) 務(wù)開發(fā)。
成熟期（2017 至今）：完善存量業(yè)務(wù)布局，尋找第二增長曲線。
公司獲得網(wǎng)絡(luò)小貸牌照，設(shè)立全資子公司愛施德小貸，獲得中國移動、聯(lián)通、電信三網(wǎng)移動轉(zhuǎn)售業(yè)務(wù)正式商用牌照。Coodoo 獲得蘋果中國區(qū)唯一線下渠道 ACS 授權(quán)服務(wù)資質(zhì)。公司與阿里巴巴達(dá)成戰(zhàn)略合作，共同投資愛優(yōu)品。此外，公司與團(tuán)隊參與對榮耀的聯(lián)合收購，作為新榮耀股東中持股比例最大的渠道戰(zhàn)略伙伴，是榮耀品牌的全渠道服務(wù)商。
股權(quán)結(jié)構(gòu)＆管理團(tuán)隊：股權(quán)集中，子公司分工明確股權(quán)結(jié)構(gòu)集中。
愛施德實際控制人是黃紹武。
截至2021年 12 月 31 日，黃紹武通過持股深圳市華夏風(fēng)投資有限公司，分別持有深圳市神州通投資集團(tuán)有限公司與贛江新區(qū)全球星投資管理有限公司 66.50%股權(quán)，從而持股愛施德。
深圳市華夏風(fēng)投資有限公司通過深圳市神州通投資集團(tuán)有限公司直接持有愛施德 39.5%股權(quán)；通過贛江新區(qū)全球星投資管理有限公司直接持有愛施德 4.36%股權(quán)；通過全資子公司新余全球星投資管理有限公司直接持有愛施德 4.21%股權(quán)。
黃紹武直接持有愛施德 1.16%股權(quán)，通過深圳市華夏風(fēng)投資有限公司間接持有愛施德 31.91%股權(quán)，個人直接及間接合計持有本公司 33.07%股權(quán)。愛施德旗下子公司分別負(fù)責(zé)通訊產(chǎn)品、電子產(chǎn)品、小額貸款銷售等業(yè)務(wù)。

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公司覆蓋多品類渠道業(yè)務(wù)，注重科技賦能渠道銷售。
To B 端，公司展開數(shù)字化分銷業(yè)務(wù)，包含手機(jī)分銷、3C 數(shù)碼、快消品分銷以及供應(yīng)鏈服務(wù)。To C 端，公司展開數(shù)字化零售業(yè)務(wù)，包含蘋果零售、電子霧化器零售、電商+本地化、通信+增值服務(wù)。
其中，手機(jī)銷售業(yè)務(wù)涉及蘋果、榮耀、三星三個品牌，主要負(fù)責(zé)手機(jī)零售與門店管理；非手機(jī)業(yè)務(wù)包括經(jīng)營“由你購”旗艦店銷售 3C 數(shù)碼產(chǎn)品，以及與中茶、悅刻、珍酒、云南白藥等 品牌合作銷售產(chǎn)品。

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高管團(tuán)隊股權(quán)穩(wěn)定。
公司高管團(tuán)隊深耕手機(jī)銷售與通信行業(yè) 10 年以上，具有豐富的職業(yè)經(jīng)驗。2018 年，公司董事長黃文輝凈減持 3,542,200 股。2019-2021 年，公司高管團(tuán)隊合計持股數(shù)不斷增加，與公司利益進(jìn)行更深度的綁定。
盈利能力：手機(jī)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)主要營收與利潤，非手機(jī)銷售業(yè)務(wù)驅(qū)動增長曲線
營業(yè)收入進(jìn)入快車道，歸母凈利潤扭虧為盈保持高增速。
公司營業(yè)收入主要由手機(jī)銷售業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)，從 2017 年的 567.4 億元增長到 2021 年的 951.7 億元，期間 CAGR為 13.8%，增速較快，其中 2021 年同比增速為 44.20%。
2022H1，公司實現(xiàn)營收 460.31 億元/+17.36%，這主要是因為手機(jī)銷售業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，同時非手機(jī)業(yè)務(wù)得到較快的增長。
2018 年，公司歸母凈利潤出現(xiàn)較大虧損，為-0.93 億元/-124.5%，這主要是因為公司持有的港股——中新控股——及其他可供出售金融資產(chǎn)發(fā)生減值。
2019-2021 年，公司扭虧為盈，歸母凈利潤從 3.44 億元增長到 9.22 億元，2021 年同比增速為 31.6%。
2017-2021 年，歸母凈利潤 CAGR 為 24.9%，保持較高增速。2022H1，公司實現(xiàn)歸母凈利潤 4.08 億元/+34.09%，實現(xiàn)較高的增長。

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手機(jī)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)主要收入和利潤，非手機(jī)業(yè)務(wù)成為第二增長曲線。
公司是國內(nèi)領(lǐng)先的數(shù)字化分銷和數(shù)字化零售服務(wù)商。主營業(yè)務(wù)分為智能終端分銷業(yè)務(wù)、金融及供應(yīng)鏈服務(wù)業(yè)務(wù)、通信服務(wù)業(yè)務(wù)、智慧零售業(yè)務(wù)；主要產(chǎn)品分為以手機(jī)為核心的 3C 數(shù)碼產(chǎn)品、快消品以及新能源汽車。
手機(jī)銷售是最主要的收入和利潤來源。
2021 年，手機(jī)銷售收入為 861 億元 /+51.9%，占比為 90.49%，非手機(jī)銷售收入為 89 億元/+20.4%，占比為 9.35%。2022H1，公司手機(jī)銷售業(yè)務(wù) 419.71 億元/+20.61%，占比 91.18%/+2.46pcts，非手機(jī)銷售業(yè)務(wù) 39.77 億元/-9.17%，占比 8.64%/-2.52pcts。

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非手機(jī)業(yè)務(wù)毛利率趨勢向上，歸母凈利率同比改善。
2017-2022H1，愛施德綜合毛利率總體保持穩(wěn)定在 2.95%-3.77%區(qū)間；其中，手機(jī)銷售毛利率非常穩(wěn)定，保持在 2.20%-2.54% 區(qū)間，非手機(jī)銷售毛利率波動較大，在 6.77%-11.70%區(qū)間，這主要是因為非手機(jī)銷售業(yè)務(wù)中品類覆蓋 3C 數(shù)碼、快消品、新能源汽車行業(yè)，影響因子較為復(fù)雜。歸母凈利率自 2018 年起轉(zhuǎn)正，得到較好的改善，2022H1 歸母凈利率為 0.89%。

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與可比公司天音控股相比，愛施德組織運(yùn)營效率更強(qiáng)。
2022H1，愛施德凈資產(chǎn)收益率 ROE 為 7.2%，天音控股為 2.2%；存貨周轉(zhuǎn)率方面，愛施德為 12 次，天音控股為 9.08 次；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率方面，愛施德為 3.06 次，天音控股為 1.88 次；固定資產(chǎn)方面，愛施德為 0.14 億元，天音控股為 0.85 億元，這說明愛施德更加輕資產(chǎn)化。營運(yùn)能力方面，愛施德存貨和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均更高，彰顯了較強(qiáng)的組織和運(yùn)營效率。

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費(fèi)用率方面，愛施德費(fèi)用管控能力更強(qiáng)，銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率均低于天音控股。
2018 年天音控股銷售費(fèi)用率出現(xiàn)一定的增加，為 0.49pct，隨后 2019 年，費(fèi)用率有較大的降幅，下降了 0.72pct，此后銷售費(fèi)用率保持穩(wěn)定。
2018-2022H1，天音控股管理費(fèi)用率逐年降低。對比可見，愛施德的銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率保持穩(wěn)定且一直低于天音控股，具有良好的費(fèi)用管理能力。

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行業(yè)分析：智能手機(jī)市場競爭激烈，保持 5G 升級延續(xù)、高端化趨勢

愛施德屬于以智能手機(jī)銷售為主的渠道服務(wù)商。
2022H1，公司銷售額的 91.18%由手機(jī)業(yè)務(wù)提供，因此公司所處行業(yè)偏向于智能手機(jī)的零售與分銷，業(yè)務(wù)發(fā)展與手機(jī)市場發(fā)展比較相關(guān)。
目前 A 股市場以手機(jī)銷售為主的渠道服務(wù)商還有天音控股。其他渠道服務(wù)商以其他品類為主，比如以母嬰產(chǎn)品及服務(wù)為主的愛嬰室和孩子王、以酒類為主的華致酒行。
中國智能手機(jī)市場需求放緩，5G 升級延續(xù)或催生終端迭代。2016-2020 年，中國手機(jī)銷售量逐年下降，銷售量從 2016 年的 5.6 億部降至 2020 年的 3.1 億部。2019 年起，智能機(jī)銷售量占比達(dá)到 95%以上。
隨著 2019 年第一個 5G NR 標(biāo)準(zhǔn)版本發(fā)布，5G 全球化迅速展開，2019 年成為 5G 智能機(jī)銷售元年，之后迅速起量，銷售量從 2019 年的 0.13 億部增長到 2021 年的 2.66 億部。
目前，2022 年 1-7 月，國內(nèi)市場手機(jī)總體出貨量累計 1.56 億部，同比下降 23.0%，其中 5G 手機(jī)出貨量 1.24 億部，同比下降 17.7%，占同期手機(jī)出貨量的 79.3%。預(yù)計 2022 年我國手機(jī)整體銷售量和 5G 手機(jī)銷售量依舊處于同比負(fù)增長趨勢，同比下降幅度在 10-15%區(qū)間。
在手機(jī)市場整體需求放緩趨勢下，手機(jī)渠道服務(wù)商代理品牌的品牌力和產(chǎn)品力成為提高市場份額的關(guān)鍵因素，或通過介入更多優(yōu)質(zhì)品牌渠道從而獲得更高的市場份額；長期來看，5G 技術(shù)迭代或能催生新的需求誕生，從而推動手機(jī)行業(yè)下一波終端更換需求。

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手機(jī)銷售線下渠道為主，高端化驅(qū)動 ASP 增加。
智能手機(jī)是手機(jī)銷售中占比最大的品類。分渠道來看，線上線下占比穩(wěn)定在 30%/70%。
智能手機(jī)整體 ASP 不斷增加，線上渠道 ASP 從 2019Q1 的 295 元增長到 2021Q4 的 491 元，增幅達(dá)到 66%，線下渠道 ASP 從 2019Q1 的 303 元增長到 2021Q4 的 487 元，增幅達(dá)到 61%。
這主要是和手機(jī)廠商高度化策略有關(guān)，尤其是國產(chǎn)廠商不斷進(jìn)行高端化迭代。因此，手機(jī)高端化帶來了手機(jī)價格 ASP 的增長。此外，安卓端 ASP 有下降趨勢，這表明 IOS 端 ASP 有一定的增加，對于銷售蘋果品牌的智能手機(jī)渠道商的收入有一定的利好。
榮耀強(qiáng)勢回歸市場份額提升迅速，蘋果市場份額穩(wěn)定領(lǐng)先。
根據(jù) IDC 數(shù)據(jù)，2021Q1 以來，手機(jī)市場前五名品牌蘋果、榮耀、小米、vivo、oppo 市占率基本保持 80%以上。
2020年 11 月，華為正式宣布出售榮耀全部股權(quán)，新榮耀從華為獨立出來。經(jīng)過 2021 上半年低位的市場份額后，新榮耀走出逆勢崛起之路，市場份額強(qiáng)勢提升。
根據(jù) IDC 統(tǒng)計，2021Q1-2022Q2，榮耀手機(jī)出貨量季度值從 3.5 億部提升至 13.1 億部，對應(yīng)市場份額從 4.1%提升至 19.5%，一舉從 2021Q1 市場份額末位躍升到 2022Q2 市場份額領(lǐng)先位置。蘋果作為龍頭高端手機(jī)品牌，手機(jī)出貨量保持行業(yè)穩(wěn)定領(lǐng)先位置，市占率維持在 15%左右水平。

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蘋果、榮耀銷售情況表現(xiàn)進(jìn)入佳境，618 購物節(jié)均價小幅下降，但銷售額、銷量增加顯著。
從銷售額和銷售量來看，2022 年天貓 618 購物節(jié)活動中，國內(nèi)主要手機(jī)廠商銷售額和銷售量 TOP6 中依次為蘋果、小米、榮耀、vivo、華為、OPPO。其中，2022 年 618 銷售額和銷售量同比正增長的只有蘋果和榮耀，其中 618 銷售額分別同比增長了 29.21%/105.25%，618 銷售量分別同比增加了 33.40%/132.48%，增速可觀?？傮w而言，蘋果、小米、榮耀銷售量斷層式領(lǐng)先。
從 618 均價來看，蘋果獨占高端價位機(jī)型，均價 6332 元/-3.14%，華為主要銷售中高端價位機(jī)型，均價為 3168 元/-39.85%，小米、榮耀、 vivo、OPPO 主要銷售中低端價位機(jī)型，均價約 2000 元左右。
智能手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)侨蛐援a(chǎn)業(yè)，價值從上游到下游依次遞減。
從生產(chǎn)環(huán)節(jié)來看，智能手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈上游包括操作系統(tǒng)、內(nèi)存、顯示屏、FPC/PCB、攝像頭、電池、芯片、外殼/機(jī)構(gòu)件、射頻/天線以及其他。
上游價值占比很大，約 67%，不同組件間毛利率差別較大，電池毛利率約 14%，內(nèi)存、顯示屏、PCB、攝像頭毛利率約 35%，芯片毛利率約 55%。
中游包括制造商 ODM、OEM/EMS 和品牌商，中游價值占比 33%。其中，制造商價值占比約 6%，品牌商價值占比約 27%，ODM/OEM 毛利率約 8%，蘋果、華為毛利率約 40%，其余品牌毛利率約 15%。
下游包括渠道商，價值占比約 3%，主要玩家有愛施德和天音控股，毛利率較低，約 3%。由于國內(nèi)手機(jī)制造大部門芯片依賴進(jìn)口，若國際爭端加劇，芯片進(jìn)口受阻礙，手機(jī)產(chǎn)量下降的影響勢必傳導(dǎo)到行業(yè)下游，可能會對愛施德與天音控股手機(jī)銷售收入造成影響。

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競爭格局方面，愛施德與天音控股均是行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的渠道服務(wù)商，愛施德市場份額相對較大。手機(jī)分銷與零售行業(yè)競爭格局方面，與愛施德收入體量相當(dāng)、收入結(jié)構(gòu)類似的 A 股上市公司只有天音控股。
（1）手機(jī)銷售收入方面，2017-2022H1 愛施德收入始終領(lǐng)先天 音控股。
2020 年之前，天音控股手機(jī)銷售收入增速高于愛施德手機(jī)銷售收入；2021 年，受益于榮耀品牌獨立運(yùn)營起量迅速，愛施德手機(jī)銷售量達(dá)到 3105 萬臺，整體手機(jī)市占率達(dá)到 8.8%，手機(jī)銷售收入 861 億元，實現(xiàn) 52%的同比增速，顯著超過天音控股同期 17% 的同比增速，由于天音控股未披露手機(jī)銷售量，我們測算 2021 年其手機(jī)銷售量市占率不超過愛施德市占率（8.8%）；2022H1 表現(xiàn)來看，愛施德手機(jī)銷售收入同比正增長，天音控股手機(jī)銷售收入同比負(fù)增長。
綜上，手機(jī)銷售業(yè)務(wù)方面，愛施德與天音控股均是行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的渠道服務(wù)商，愛施德表現(xiàn)相對較強(qiáng)；按照手機(jī)銷售量計，我們預(yù)計2021年手機(jī)銷售渠道服務(wù)商 CR2 市占率在 15%-20%的區(qū)間，若通過覆蓋更多品牌搶占市場份額，愛施德與天音控股依舊有較大的市場份額拓展區(qū)間。
（2）非手機(jī)銷售業(yè)務(wù)方面，愛施德與天音控股布局有所不同，愛施德主要布局快消品和新能源汽車等領(lǐng)域，天音控股主要布局彩票業(yè)等領(lǐng)域。愛施德與天音控股的非手機(jī)業(yè)務(wù)均處于初期階段，收入占比較小，未來發(fā)展趨勢尚不明確。

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經(jīng)營分析：立足基本盤，布局新品牌拓展新增量

愛施德經(jīng)過多年經(jīng)營，在品類拓展、模式拓展、品牌拓展、區(qū)域拓展等多個方面取得了突破，通過數(shù)字化的供應(yīng)鏈服務(wù)提升全場景銷售服務(wù)能力，為品牌商、零售商賦能，為消費(fèi)者提供更好的消費(fèi)體驗。
區(qū)域拓展方面，公司廣泛拓展國內(nèi)外供應(yīng)鏈區(qū)域，供應(yīng)鏈綜合服務(wù)能力覆蓋全球。
公司建設(shè)了境內(nèi) 5 大配送中心、30 余個區(qū)域分倉和中國香港地區(qū)、新加坡、迪拜、美國等10 多個國家和地區(qū)的倉儲網(wǎng)點，通過持續(xù)迭代優(yōu)化供應(yīng)鏈數(shù)字化能力為建設(shè)全球倉儲服務(wù)網(wǎng)絡(luò)科技賦能，將物流、商流、資金流、信息流“四流合一”，提供供應(yīng)鏈金融增值服務(wù)，為客戶提供安全、專業(yè)、高效的一站式供應(yīng)鏈綜合服務(wù)。
公司依賴強(qiáng)大的供應(yīng)鏈管理能力，常年保持了智能手機(jī)分銷渠道商的龍頭地位。目前公司嘗試將供應(yīng)鏈優(yōu)勢和成功經(jīng)驗復(fù)制在快消品、新能源汽車領(lǐng)域，逐步向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸，著力構(gòu)建多產(chǎn)業(yè)多品牌的渠道運(yùn)營能力。

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模式拓展方面，實行電商+本地化服務(wù)，輕店模式+門店技術(shù)為線下零售門店賦能打造流量互通。
公司入駐天貓設(shè)立了“由你購”旗艦店，經(jīng)營綜合 3C 數(shù)碼品類。公司通過輕店模式和門店技術(shù)的應(yīng)用搭建了電商+本地化新零售平臺，實現(xiàn)了線上 APP、智能貨柜、數(shù)字化門店、智慧分銷平臺、包塊分銷，并對接體系內(nèi)天貓、淘寶、淘寶直播、支付寶等各大平臺流量，為消費(fèi)者帶來本地化服務(wù)的新零售體驗。
率先發(fā)布新零售 2.0 系統(tǒng)，供銷體系全面數(shù)字化升級。
公司堅持?jǐn)?shù)字化發(fā)展方向，推進(jìn)供銷體系數(shù)字化升級，以數(shù)字化平臺賦能上下游聯(lián)動，構(gòu)建新零售基礎(chǔ)設(shè)施平臺。
公司與阿里巴巴實現(xiàn)戰(zhàn)略合作，將阿里巴巴優(yōu)異的中臺數(shù)據(jù)運(yùn)營能力與公司優(yōu)異的供應(yīng)鏈管理能力進(jìn)行優(yōu)勢互補(bǔ)，形成了以由你購旗艦店為新零售運(yùn)營中樞的體系。子公司愛巴巴快速推進(jìn)，聚焦 3C，打通線上通路，快速拓展線上增量市場。

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以手機(jī)銷售為核心的 3C 數(shù)碼業(yè)務(wù)：蘋果、榮耀、三星等國內(nèi)外優(yōu)秀手機(jī)品牌的全國一級經(jīng)銷商
手機(jī)銷售業(yè)務(wù)是公司收入、利潤的主要來源。2021 年，愛施德手機(jī)銷售收入占比 90.49%，毛利潤占比 61.6%，為公司業(yè)績提供了穩(wěn)定的基本盤。
根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2016-2021 年，中國智能手機(jī)銷量從 5.22 億部增長到 3.43 億部，愛施德手機(jī)出貨量從 0.27 億部增長到 0.31 億部。
以出貨量測算，愛施德在手機(jī)銷售市場的市占率從 2016 年的 5.2%提升到 2021 年 9.1%，呈現(xiàn)逐年提升趨勢。這主要得益于公司代理蘋果和榮耀品牌銷售量逆勢堅挺。

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蘋果品牌：國內(nèi)最大的蘋果渠道商，已打造完整生命周期管理。
愛施德是蘋果授權(quán)優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商和授權(quán)服務(wù)提供商。面向蘋果公司，愛施德同時負(fù)責(zé)零售和售后服務(wù)，并建設(shè)了線下完善的供應(yīng)鏈體系。
面向消費(fèi)者，愛施德建設(shè)了線上最大的蘋果會員運(yùn)營體系，為客戶提供包括回收換新、分期購買、碎屏保險等完整生命周期管理服務(wù)。
截至 2022H1 末，公司在全國一至三線城市的核心商圈自營 131 家蘋果優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商門店（APR）——Coodoo，同時管理和運(yùn)營 960 多家蘋果授權(quán)門店（MONO AAR+/APR）及其他授權(quán)網(wǎng)點，合計約 2800 家蘋果門店和網(wǎng)點，是蘋果公司在中國最大的零售服務(wù)商之一。
根據(jù)公司 2022 年半年報，Coodoo 門店數(shù)量始終保持了全球蘋果最大優(yōu)質(zhì)授權(quán)經(jīng)銷商的領(lǐng)先地位，為業(yè)務(wù)持續(xù)增長奠定了堅實基礎(chǔ)。

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榮耀品牌：深化與新榮耀全渠道合作，共同拓展中高端手機(jī)市場。
2021 年，公司與阿里巴巴達(dá)成戰(zhàn)略合作，公司與團(tuán)隊共同斥資 6.6 億元，持有深圳市星盟信息技術(shù)合伙企業(yè)（榮耀終端有限公司的股東）25.6%的股權(quán)，從而參與對榮耀的聯(lián)合收購，成為渠道商中持股比例最大的戰(zhàn)略投資者。
公司作為榮耀天貓官方旗艦店和線下專賣店指定運(yùn)營服務(wù)商，線上線下全渠道支撐新榮耀發(fā)展。隨著榮耀 70 系列的相繼上市，通過線上線下全渠道觸達(dá) C 端用戶，推動榮耀中高端手機(jī)市場份額持續(xù)提升，激活新流量，創(chuàng)造新增長，創(chuàng)新零售模式。
根據(jù) IDC 統(tǒng)計集中度情況來看，2020 年手機(jī)市場 CR5 已經(jīng)達(dá)到 90%，手機(jī) 市場高度頭部集中，呈現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)的情況。
從 2021 年公司獨立經(jīng)營榮耀的一年可以看出，公司在可預(yù)期的未來依然保持榮耀品牌渠道銷售的領(lǐng)先地位，且有望提高榮耀手機(jī)銷量，從而進(jìn)一步穩(wěn)步提升公司市場占有率。
三星品牌：自營中國區(qū)最大的三星旗艦店。
公司是三星零售業(yè)務(wù)的重要合作伙伴，基于線下門店場景與線上電商、直播、視頻、社交等平臺的融合，公司為蘋果、榮耀、三星等用戶提供線上線下一體、售前售后閉環(huán)的優(yōu)質(zhì)服務(wù)和新零售體驗。
三星業(yè)務(wù)團(tuán)隊通過組織架構(gòu)改革，最大限度地提升了現(xiàn)場管理能力，通過增強(qiáng)與廠家合作共創(chuàng)，實現(xiàn)了三星分銷能力的升級。同時，業(yè)務(wù)團(tuán)隊通過持續(xù)開展線下推廣活動，以及在空白城市、商圈的拓店行動，提升三星業(yè)務(wù)市場份額占比。
此外，公司建立及持續(xù)完善了以業(yè)績價值創(chuàng)造為導(dǎo)向的考核激勵機(jī)制，強(qiáng)化激勵的即時性，形成精細(xì)化營銷末端管理模式，使得三星分銷業(yè)務(wù)能力持續(xù)提升。
3C 數(shù)碼建立充實的品牌矩陣。
公司抓住人工智能與萬物互聯(lián)時代機(jī)遇積極拓展智能終端產(chǎn)品矩陣。銷售服務(wù)網(wǎng)絡(luò)逐步搭建建立全方位分銷渠道。業(yè)務(wù)邊界不設(shè)限，銷售 3C 品牌包括 SONY、SKG、科大訊飛、JBL、極米、天貓精靈。這些品牌均可在由你購旗艦店上購買。

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通信+增值服務(wù)：公司是行業(yè)領(lǐng)先的虛擬運(yùn)營商。
公司具有移動、聯(lián)通、電信三大運(yùn)營商移動轉(zhuǎn)售牌照，以及行業(yè)領(lǐng)先的智能連接和零售服務(wù)能力，子公司優(yōu)友互聯(lián)打造了“U. 友”SIM 卡+泛智能終端的核心業(yè)務(wù)模式，為消費(fèi)者提供移動通信、物聯(lián)網(wǎng)、云通信等服務(wù)。
公司擁有網(wǎng)絡(luò)小貸和手機(jī)保障服務(wù)公司，在通信服務(wù)的基礎(chǔ)上，基于 3C 數(shù)碼零售場景提供消費(fèi)分期、碎屏保、延保等增值服務(wù)。

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快消品及新能源汽業(yè)務(wù)：深耕品牌、品類拓展，合作品牌+自有品牌雙輪驅(qū)動
公司圍繞消費(fèi)升級，依托供應(yīng)鏈渠道優(yōu)勢，從品牌合作向創(chuàng)辦自有品牌發(fā)展。
（1）合作品牌方面，愛施德與珍酒、云南白藥洗護(hù)系列、天寶露國產(chǎn)高端葡萄酒、悅刻電子煙展開合作。2020 年，一號機(jī)科技與悅刻品牌母公司霧芯科技戰(zhàn)略合作，覆蓋 300 個地市的 35,000 多家網(wǎng)點，成為電子霧化器行業(yè)領(lǐng)先的新零售服務(wù)商，網(wǎng)點規(guī)模和輻射范圍持續(xù)擴(kuò)大。近期，一號機(jī)科技推出國產(chǎn)新品牌 PORU“天寶露”，將用戶定位于高端商務(wù)人士，打造中國人的高端精品葡萄酒品牌。
（2）自有品牌方面，公司依托自有供應(yīng)鏈渠道優(yōu)勢不斷加強(qiáng)品牌運(yùn)營能力，賦能創(chuàng)造品牌價值。
公司構(gòu)建新式茶飲品牌“茶小開”、智能護(hù)理產(chǎn)品“ROZU/榮尊”、智能健康產(chǎn)品“UOIN/柚印”等多個自有品牌。
1）在快消品領(lǐng)域，愛施德獨創(chuàng)新式中國茶品牌茶小開，打造年輕人的茶品牌，已發(fā)布水果茶、花草茶和養(yǎng)生茶系列。
2）在智能健康領(lǐng)域，UION/柚印結(jié)合人體數(shù)學(xué)模型和 AI 算法，設(shè)計出軟硬一體的健身運(yùn)動方案，發(fā)布了智能跳繩、啞鈴、體脂秤等多款產(chǎn)品；ROZU/榮尊為消費(fèi)者提供居家、出行、辦公三個場景下的按摩、護(hù)理、放松、睡眠類智能產(chǎn)品。
3）在新能源汽車領(lǐng)域，愛施德與零跑汽車合作，幫助其進(jìn)行渠道鋪設(shè)和銷售業(yè)務(wù)開展。
公司通過多元化業(yè)務(wù)布局有利于押中適合的第二增長曲線。

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風(fēng)險因素

1）局部疫情反復(fù)致線下零售銷量不及預(yù)期的風(fēng)險：
2022Q2 以來，全國范圍經(jīng)歷了散點疫情爆發(fā)，對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成大范圍影響，尤其是上海、深圳地區(qū)影響顯著。未來散點式疫情可能對線下零售和分銷業(yè)務(wù)造成影響，從而導(dǎo)致公司業(yè)績下降。
2）國際關(guān)系惡化、芯片供應(yīng)限制的風(fēng)險：
公司以手機(jī)銷售為主，國內(nèi)芯片主要依賴進(jìn)口，若芯片進(jìn)口被限制，手機(jī)出貨量勢必受到不利影響，這種不利影響傳到至下游渠道服務(wù)商，對公司手機(jī)銷售業(yè)務(wù)收入造成不利影響。
3）電子煙政策趨嚴(yán)，電子煙銷售收入不及預(yù)期的風(fēng)險：
電子煙正處于監(jiān)管初期，推出對電子煙銷售限制性政策，比如悅刻限制銷售水果口味電子煙，這對渠道服務(wù)商銷售收入或產(chǎn)生不利影響；隨著電子煙監(jiān)管措施逐步明確清晰，電子煙行業(yè)格局可能會有較大影響，如果悅刻品牌市占率下降，將導(dǎo)致公司業(yè)績受影響。
4）新合作品牌及自有品牌拓展不及預(yù)期的風(fēng)險：
公司布局不僅自創(chuàng)新品牌，還創(chuàng)新性地與 3C、快消品、新能源汽車領(lǐng)域的品牌開展合作；新業(yè)務(wù)覆蓋范圍較大，對公司現(xiàn)金流和庫存造成壓力，對公司管理層的管理能力提出更高要求。如果未來新品牌拓展業(yè)務(wù)不及預(yù)期，將會對公司業(yè)績造成較大影響。
盈利預(yù)測

1）行業(yè)關(guān)鍵假設(shè)
手機(jī)銷售方面，在手機(jī)市場整體需求放緩趨勢下，手機(jī)渠道服務(wù)商代理品牌的品牌力和產(chǎn)品力成為提高市場份額的關(guān)鍵因素，或通過介入更多優(yōu)質(zhì)品牌渠道從而獲得更高的市場份額。
我們預(yù)計 2022 年手機(jī)整體市場銷售量同比下降 10%-15%區(qū)間內(nèi)。非手機(jī)銷售業(yè)務(wù)處于初期，隨著業(yè)務(wù)成熟逐漸貢獻(xiàn)收入。
2）公司關(guān)鍵假設(shè)
手機(jī)銷售業(yè)務(wù)方面，愛施德作為以手機(jī)銷售為主的渠道服務(wù)商，合作品牌蘋果、榮耀表現(xiàn)逆勢堅挺，為公司手機(jī)收入帶來高同比增速。
我們預(yù)計公司 2022/23/24E 手機(jī)銷售收入同比增速為 20%/20%/10%，毛利率穩(wěn)定與歷史情況保持相當(dāng)?shù)乃?，分別為2.5%/2.5%/2.5%；非手機(jī)銷售業(yè)務(wù)涉及 3C、快消品、新能源汽車領(lǐng)域，影響因素較為復(fù)雜，2022/23/24E 給予非手機(jī)銷售收入同比增速 10%/10%/10%，隨著業(yè)務(wù)逐步孵化成熟，毛利率逐步改善，分別為 12%/13%/14%。
3）盈利預(yù)測
①收入端
根據(jù)以上假設(shè)，分手機(jī)銷售和非手機(jī)銷售來看，預(yù)計 2022-2024E 愛施德實現(xiàn)營業(yè)收入1131/1296/1425 億元，對應(yīng)收入增速為 19%/15%/10%；其中，手機(jī)銷售業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入1033/1188/1307 億元；非手機(jī)銷售實現(xiàn)收入 98/108/118 億元，對應(yīng)增速為10%/10%/10%。
另外，由于 3C 及快消品的業(yè)務(wù)占比提升，綜合毛利率上升，毛利率趨勢有所改善，對應(yīng)綜合毛利率為 3.32%/3.37%/3.46%。
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②費(fèi)用端
各項費(fèi)用率基本保持穩(wěn)定，預(yù)計2022-2024E愛施德各項費(fèi)用率的總和為1.70%/1.71%/1.71%。

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綜上，我們預(yù)計公司 2022/23/24 年凈利潤分別為 12.21/15.23/17.86 億元，對應(yīng) EPS 預(yù)測分別為 0.99/1.23/1.44 元，現(xiàn)價對應(yīng) PE 為 9.7/7.8/6.6 倍。

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估值分析

考慮手機(jī)渠道商上市公司數(shù)量較少，我們選取了消費(fèi)行業(yè)中的供應(yīng)鏈渠道服務(wù)的上市公司，包括以手機(jī)業(yè)務(wù)為主的天音控股、以兒童產(chǎn)品為主的孩子王和愛嬰室、酒類業(yè)務(wù)為主的華致酒行。
截至2022年 9 月 13 日，天音控股 PE（TTM）為 63.5 倍，孩子王 PE（TTM）為 135.2 倍，愛嬰室 PE（TTM）為 41.7 倍，華致酒行 PE（TTM）為 20.8 倍，4 家可比公司平均 PE（TTM）為 65.3 倍；目前，愛施德 PE（TTM）為 11.6 倍低于可比公司平均 PE（TTM）。

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弓中號：搜索老范說股


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