國內(nèi)微型逆變器龍頭禾邁股份

院長

國產(chǎn)微逆領(lǐng)先廠商，持續(xù)耕耘微逆細分領(lǐng)域，持續(xù)專注耕耘微逆細分領(lǐng)域
杭州禾邁電力電子股份有限公司成立于 2012 年，現(xiàn)擁有多家全資子公司，主要從事光伏逆變器等電力變換設(shè)備和電氣成套設(shè)備及相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)、制造與銷售業(yè)務(wù)。
公司從成立至今持續(xù)耕耘微型逆變器細分領(lǐng)域，當(dāng)前公司已經(jīng)成為微型逆變器領(lǐng)域在技術(shù)、 市場方面皆具有一定優(yōu)勢的企業(yè)之一。
產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于全球分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)領(lǐng)域， 客戶遍及美洲、歐洲、亞洲等多個區(qū)域。公司 2021 年 12 月于科創(chuàng)板上市。
公司核心產(chǎn)品為微型逆變器。截至 2021 年 3 季度，微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備、電器 成套設(shè)備兩大業(yè)務(wù)總收入占比超過 90%，其中微型逆變器所產(chǎn)生的利潤占總利潤的 76.97%，為最主要的利潤來源。
公司核心產(chǎn)品微型逆變器作為組件級電力電子設(shè)備的重 要代表之一，是分布式發(fā)電系統(tǒng)建設(shè)的優(yōu)選方案之一，具有廣闊的市場前景，2020 年公司微逆全球市場出貨量占比約為 7.96%。
公司研發(fā)實力強勁。截至 2021 年 6 月 30 日，公司研發(fā)與技術(shù)人員 157 人，占員工 總數(shù)超過 27%。公司研發(fā)團隊中擁有碩士研究生及以上學(xué)位的共計 14 人，其中包括博 士后 3 人。
公司核心技術(shù)人員為楊波、趙一、李威辰、禹紅斌。公司核心研發(fā)團隊成員 主要來自浙江大學(xué)等高等院校的相關(guān)學(xué)院，具有較強的專業(yè)背景與研發(fā)實力。
公司總經(jīng) 理、核心技術(shù)人員楊波在 2016 年因“高增益電力變換調(diào)控機理與拓撲構(gòu)造理論”獲得國 家自然科學(xué)獎二等獎，該理論的衍生技術(shù)已在公司光伏逆變器產(chǎn)品中應(yīng)用。
截至 2021 年 6 月 30 日，公司已擁有核心技術(shù) 26 項，發(fā)明專利 17 項，實用新型專利 39 項。 與此同時，公司高度重視技術(shù)升級，研發(fā)費用逐年升高。
公司團隊實力雄厚。董事會 9 人中，3 人為博士，2 人為碩士，學(xué)歷水平較高。邵 建雄為董事長，楊波為總經(jīng)理。
核心成員中，楊波、趙一、李威辰皆有近 10 年科研、研 發(fā)經(jīng)驗，其他人系管理部門，皆有十五年以上工作及行業(yè)經(jīng)驗，團隊整體經(jīng)驗豐富。
公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。截至 2021 年 12 月 20 日，公司總股本 4000 萬股，公司實際控制人為邵建雄，按比例計算，邵建雄通過杭開集團、德石投資、信果投資合計控制公司 30.81%股權(quán)，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰穩(wěn)定。
營收穩(wěn)步增長，綜合毛利率、凈利率持續(xù)提升
營業(yè)收入穩(wěn)步增長。公司 2020 年營業(yè)收入增速有所放緩，主要原因是 2019 年公司 衢江項目導(dǎo)致模塊化逆變器業(yè)務(wù)收入較高，2020 年有所回落。
2021Q1-3 營收 5.07 億元， 同比增長 65.94%，主要系微型逆變器出貨大幅增長帶動營收上漲。
公司 2019-2021Q1-3 歸母凈利潤分別為 0.81/1.04/1.22 億元，2021Q1-3 歸母凈利潤同比增長 85.99%，主要系 微型逆變器業(yè)務(wù)銷量大增導(dǎo)致歸母凈利潤大幅上漲。
期間費用率穩(wěn)步下降，推動凈利率上升。2018 年公司扭虧為盈，實現(xiàn)正的凈利潤， 2019-2021Q1-3 年公司毛利率分別 42.01%/42.11%/42.95%，呈穩(wěn)步上升態(tài)勢；
2019- 2021Q1-3 期間費用率持續(xù)下降，2021Q1-3 降至 18.58%，綜合毛利率提升疊加期間費用 率下降進而推動公司綜合凈利率持續(xù)提高，2021Q1-3 公司凈利率達 23.99%。
微逆保持高增，成為公司第一業(yè)務(wù)
微型逆變器業(yè)務(wù)成為公司第一業(yè)務(wù)。公司主營業(yè)務(wù)收入主要來自于微型逆變器及監(jiān) 控設(shè)備業(yè)務(wù)，2021Q1-3 微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備業(yè)務(wù)營收占總營收比例達 59.09%。
2021Q1-3 微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備業(yè)務(wù)毛利貢獻占比達 74.95%，公司微型逆變器業(yè)務(wù)占 比不斷增長，2019 年微型逆變器超過電氣成套設(shè)備及元器件成為公司第一大業(yè)務(wù)。
微逆營收高速增長，毛利率穩(wěn)步提升。公司微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備業(yè)務(wù)持續(xù)保持高 速增長，2021Q1-3 微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備業(yè)務(wù)營收 3.00 億元，主要系需求旺盛。
公司 微逆出貨高增，毛利率方面微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備業(yè)務(wù)高毛利一拖 X 產(chǎn)品出貨占比提 升疊加海外營收占比提升，2020 年微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備業(yè)務(wù)毛利率上漲至 56.15%， 2021Q1-3 受原材料價格上漲略微下滑。
光伏平價，新能源革命勢不可擋
光伏降本路徑明確，開啟平價周期。隨各國對環(huán)境保護的日益重視以及光伏發(fā)電成 本的不斷下降，全球光伏發(fā)電的度電成本已從 2010 年的 0.371$/kWh 快速下降至 2020 年的 0.048$/kWh，降幅高達 87%，BP 預(yù)計到 2050 年光伏的成本較 2018 年將下降 65- 70％。
光伏資源稟賦優(yōu)異、成本快速下降帶來全球平價，帶來行業(yè)較大增量空間，光伏 有望長大為主力能源，同時國內(nèi)提出 2030 年碳達峰、2060 年實現(xiàn)碳中和目標。
國際上 美國、歐盟、日、韓、南非等均以 2050 年實現(xiàn)碳中和為目標，且多國強調(diào)未來 30 年內(nèi) 的可再生能源發(fā)電占比目標，帶動全球向“碳中和”方向發(fā)展，新能源革命勢不可擋。
中國：“1+N”政策體系逐步明確，能源革命加速進行。我國逐步構(gòu)建起以 3060 為中 心的“1+N”政策體系，2021 年 10 月 24 日國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于完整準確全面貫徹新發(fā)展理 念做好碳達峰碳中和工作意見》，提出非化石能源消費比重在 2025 年、2030 年、2060 年 將分別達 20%，25%及 80%以上。
整縣推進、風(fēng)光大基地、能耗雙控、綠電交易、碳減 排金融支持工具等 N 項配套政策逐步落地，不斷利好中長期風(fēng)光發(fā)展。
根據(jù) 2025 年我國非化石能源消費比例達 20%，我們預(yù)計光伏和風(fēng)電發(fā)電量增量占比在 58%：42%，光 伏年均可利用小時數(shù)在 1200h。
風(fēng)電年均可利用小時數(shù)在 2100h，測算十四五國內(nèi)光伏 年均裝機量中值在 90GW，光伏+風(fēng)電年均裝機量達到 130GW。
歐盟：2030 年碳減排 55%，2050 年碳減排 80-95%。歐盟將 2030 年較 1990 年碳 減排目標提高至 55%，2050 年目標為較 1990 年碳減排 80-95%，實現(xiàn)碳中和。
根據(jù) 2030 年歐盟的非化石能源消費目標達到 40%計算，我們假設(shè)水電、除風(fēng)光其他可再生能源發(fā) 電 2020-2030 年復(fù)合增速分別為 1%、6%；
光伏和風(fēng)電發(fā)電量增量占比在 65%：35%， 光伏年均可利用小時數(shù)在 1300h，風(fēng)電年均可利用小時數(shù)在 2100h。按 40%測算 2020- 2030 年歐盟光伏年均裝機量 81GW，光伏+風(fēng)電年均裝機量達到 106GW。
美國：2030 年減排 50%，2050 年實現(xiàn)碳中和。2021 年 1 月美國重返《巴黎協(xié)定》， 并計劃 2035 年前達到電力產(chǎn)業(yè)無碳污染，2050 年前達成 100%綠色經(jīng)濟、零碳排放，利 好新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展。
2021 年 4 月美國總統(tǒng)拜登承諾在 2030 年將溫室氣體排放量從 2005 年的水平減少 50% 。
2021 年 11 月 19 日，美國眾議院通過《建設(shè)美好未來法案》（Build Back Better Act），批準兩萬億美元的支出舉措，其中 5500 億美元用于應(yīng)對氣候變化。
該法案還將光伏 ITC（投資稅收抵免）提升至 30%并延長十年，將風(fēng)電光伏 PTC（度電稅 收抵免）提升至 2.5 美分/度并延續(xù)至 2026 年。
全球光伏裝機需求高增，2025 年新增裝機需求達 454GW。由于光伏全球平價到來， 成本仍在快速下降，且匹配儲能發(fā)展，電力行業(yè)減排、發(fā)電結(jié)構(gòu)的改善需要依賴低成本 高效率的光伏的來實現(xiàn)。
發(fā)展?jié)摿^大疊加各國政策不斷推動光伏發(fā)展，全球范圍來看， 我們預(yù)計 2025 年光伏新增裝機達 454GW，2030 年光伏新增裝機超 1308GW。
分布式光伏方興未艾，微逆滲透率持續(xù)提升，各國政策加碼支持，分布式光伏方興未艾
2025 年我們預(yù)計全球分布式光伏占比達 48.5%。2016 年之前，中國等發(fā)展中國家 集中式光伏的快速發(fā)展，其發(fā)展速度高于分布式光伏，使得分布式光伏占比有所下降；
2016 年之后，歐美等清潔能源意識增強加，加上政府政策支持的推動，分布式占比有所 回升，2020 年全球分布式光伏占比約為 38%。
隨著分布式光伏發(fā)電的優(yōu)勢逐漸發(fā)揮加之 各國政策不斷加碼支持分布式光伏，分布式光伏方興未艾，我們預(yù)計 2025 年全球分布式光伏占比達48.5%，按2025年全球光伏裝機454GW測算，分布式裝機量將達220GW。
美國：加州強制安裝光伏系統(tǒng)，分布式占比有望提升。2017-2019 年美國分布式光 伏裝機增長有所放緩。
美國加州于 2019 年出臺政策要求從 2020 年起對三層以下新建 建筑強制安裝光伏系統(tǒng)，2020 年美國分布式光伏裝機達 5.02GW，同比增長 47.9%，我 們預(yù)計未來分布式光伏裝機持續(xù)快速增長，分布式占比有望提升。
歐洲：分布式占比較為穩(wěn)定，保持高速增長。2020 年歐盟分布式占比較為穩(wěn)定，約 為 59%，2020 年歐洲分布式裝機量約 9.7GW，未來光伏需求旺盛下歐洲分布式光伏將 繼續(xù)維持高速增長。
印度：分布式光伏總體呈增長態(tài)勢。印度分布式光伏新增裝機保持增長，但 2020 年 受疫情影響，印度分布式光伏裝機有所下滑，2020 年印度分布式光伏占總新增裝機 21% 左右。
印度政府 2021 年 4 月批準 PLI 計劃提案，將于 2022-2026 年投入約 6 億美元刺 激光伏需求，我們預(yù)計未來分布式光伏占比有望快速提升。
巴西：受益于免稅政策分布式保持高增速。巴西 2018 年實施 convention16/15 公約，豁免裝機容量 1MW 以下的分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)用戶就凈計量機制下上網(wǎng)電量所得收 入繳納商業(yè)流轉(zhuǎn)稅。
進一步鼓勵分布式光伏發(fā)電，2020 年巴西新增分布式裝機 2.7GW， 同比增長 74.4%，我們預(yù)計巴西分布式光伏將持續(xù)維持較高增速。
中國：受益于整縣推進，分布式光伏有望加速提升。近年來我國不斷加大分布式光 伏建設(shè)，2021 年 5 月給予戶用光伏裝機 5 億元補貼，受益于戶用補貼，2021 年 Q1-3 分 布式裝機達 16.41GW，占比新增裝機比重達 64%。
2021 年 9 月國家能源局公布整縣推 進試點名單，共計 676 個縣進入名單，我們預(yù)計將達 170GW 裝機量，打開分布式長期 市場空間，隨著整縣推進的有序?qū)嵤?，我國分布式占比有望加速提升?br /> 受益于美國 NEC2017，SEDG 與 ENPH 快速增長
SEDG 與 ENPH 為 MLPE 領(lǐng)域雙寡頭。組件級電力電子（MLPE）是指在太陽能 光伏系統(tǒng)中，能對單塊或數(shù)塊光伏組件進行精細化控制的電力電子設(shè)備，實現(xiàn)逆變、關(guān) 斷、功率優(yōu)化等功能。
主要包括微型逆變器、優(yōu)化器等相關(guān)產(chǎn)品，MLPE 目前主要應(yīng)用 于海外分布式市場，美國 SolarEdge 與 Enphase 是這一領(lǐng)域的雙寡頭，占據(jù)該領(lǐng)域主導(dǎo) 地位。
美國 NEC2017 疊加貿(mào)易及專利限制孕育 MLPE 增長溫床
美國 NEC2017 對光伏 建筑進行了強制性的安全規(guī)范，要求戶用裝機達到“組件級關(guān)斷”，在快速關(guān)斷裝置啟動 后 30s 內(nèi)，將光伏矩陣 305mm 外的電壓降低到 30V 以下，305mm 內(nèi)的電壓降低到 80V 以下。
當(dāng)時除 SolarEdge 及 Enphase 外大部分廠商難以提供滿足 NEC 新規(guī)則產(chǎn)品 因此市場份額逐步萎縮，同時 2018 年美國對中國光伏逆變器施加 301 關(guān)稅。
2019 年華為退出美國逆變器市場以及優(yōu)化器方面 SolarEdge 擁有美國市場 PLC 專利，這都為 SolarEdge 與 Enphase 增長孕育溫床，從 2015 年到 2019 年二者在美國戶用市場滲透率 已由 53%增長至 80%。
受益于 NEC2017， SEDG 與 ENPH 增長快速。對于 NEC2017 的要求，SolarEdge 采用的解決方案是組串逆變器+功率優(yōu)化器的方案，Enphase 采用微型逆變器方案，受益 于 NEC2017，二者出貨量快速增長。
Enphase 引入使用新的 IQ 架構(gòu)，該架構(gòu)采用新的 布線系統(tǒng)，從原來四個導(dǎo)體集成變成兩個導(dǎo)體集成，2019 年 Enphase 的新一代微型逆變 器 IQ7 出貨量大幅增長。
90%+為 IQ7 產(chǎn)品，產(chǎn)品性能提升的同時帶來單瓦成本大幅下 降，2019 年單瓦成本降至 1.83 元/W，縮小了與 SolarEdge 成本的差距。
疊加 2018 年 6 月收購 SunPower 微型逆變器子公司，成為 SunPower 微型逆變器獨家供應(yīng)商后，Enphase 在 2019 年出貨量快速增長至約 2GW，同比增長 135%。
2019 年美國戶用市場二者滲透 率已達 80%，其中 SolarEdge 滲透率達 61%，Enphase 占比 19%。2020 年受疫情影響增 速有所放緩。
國內(nèi)外政策利好，多優(yōu)勢推動 MLPE 滲透率提升
電價上行凸顯 MLPE 發(fā)電增益優(yōu)勢。MLPE 相比較組串式逆變器而言，可以實現(xiàn) 組件級 MPPT，帶來 5%-30%的發(fā)電增益，美國 2020 年電價基本穩(wěn)定，但 2021 年電價 一直處于上漲態(tài)勢。
2021 年 9 月電價漲至 14.19 美分/千瓦時，同比上漲 5.2%，電價上 漲下 MLPE 帶來的發(fā)電增益可以獲得更多的收入，從而提升 MLPE 的性價比，EIA 預(yù)計 2022 年美國電力需求仍會繼續(xù)同比上漲，MLPE 帶來的發(fā)電增益優(yōu)勢愈發(fā)凸顯。
僅需低壓操作，降低昂貴軟性人工成本。MLPE 產(chǎn)品可以靈活適用不同的組件排布 情況，因此具有更低的安裝門檻，且在安裝過程中只需要低壓操作，降低了對安裝工人 的專業(yè)門檻要求，從而有利于海外初始投資中軟性人工成本的下降。
與組串逆變器相比劣勢差異減小。小功率下 MLPE 與組串逆變器單瓦價差逐漸 縮小。組串逆變器一般會隨著功率的增大而攤薄成本，在分布式光伏小功率下，MLPE 與組串逆變器價差逐漸縮小，功率為 3KW 時 MLPE 僅較組串逆變器溢價 0.15 元/W。
單塊組件功率不斷變大下帶動 MLPE 的成本劣勢進一步減弱。隨著組件朝著大尺寸大功 率方向發(fā)展，MLPE 的輸出功率也隨之在變大。
MLPE 逆變器功率的變大不會造成成 本的線性放大，因此帶動 MLPE 單瓦成本下降，且隨著一拖 X 系列產(chǎn)品的推出，MLPE 較組串逆變器的成本劣勢進一步減弱。
MLPE 向美工商業(yè)延伸，滲透率持續(xù)提升。除了在戶用市場不斷進行滲透外，MLPE 產(chǎn)品也已開始向工商業(yè)進行滲透，美國商用屋頂?shù)?MLPE 就一直處于上升態(tài)勢，2018 年，商用屋頂 MLPE 滲透率達 55%。
歐洲 MLPE 滲透率穩(wěn)步提升。歐盟 2014 年強制要求屋面光伏發(fā)電設(shè)施必須裝設(shè)智 能關(guān)斷器，最高電壓不得超過 60V。
在安全性及住戶多被樹木遮擋的考慮下，微逆及優(yōu) 化器受到歡迎，MLPE 在歐洲市場的滲透率逐步上升，2019 年 Enphase 和 SolarEdge 在 歐洲 MLPE 市場的滲透率約 8.4%。
中國印發(fā)分布式發(fā)電安全新要求，有望推動 MLPE 發(fā)展。2021 年 11 月 26 日中國 印發(fā)《關(guān)于加強分布式光伏發(fā)電安全工作的通知(征求意見稿)》。
要求安裝電弧故障斷路 器或采用具有相應(yīng)功能的組件，實現(xiàn)電弧智能檢測和快速切斷功能，光伏組件應(yīng)具有安 全關(guān)斷保護功能，保證逆變器關(guān)機，交流斷電后，系統(tǒng)子陣外直流電壓低于安全電壓。
我們預(yù)計政策或?qū)⒐膭顕鴥?nèi)分布式市場安裝關(guān)斷保護裝置，但不改強化安全的趨勢，微 型逆變器、優(yōu)化器、關(guān)斷器等在國內(nèi)應(yīng)用將逐步展開。
微逆滲透率不斷提升。歐美作為 MLPE 最主要出貨區(qū)域，這兩個地區(qū) MLPE 不斷加速滲透，隨著微型逆變器與優(yōu)化器之間成本差距不斷縮小，性價比愈發(fā)凸顯，微型逆 變器在 MLPE 中出貨占比不斷提升，2020 年占比已達 31.58%，我們預(yù)計后續(xù)微逆占比 仍將不斷提升。
微逆主要用于分布式，住宅類場景更受歡迎。相比集中式與組串式逆變器，微逆具 備組件級數(shù)據(jù)采集能力，MPPT 數(shù)精確到 1-2 個組件，系統(tǒng)效率最高。
從應(yīng)用場景 看，微逆既可以應(yīng)用于住宅用戶場景，亦可應(yīng)用于小型工商業(yè)場景，但由于其成本偏高 而在用戶體驗上面具有優(yōu)勢，因而在住宅用戶市場中更具優(yōu)勢。
分布式光伏靠近用戶端，對安全性、可靠性要求更高。光伏組串中的直流串聯(lián)存在 直流高壓風(fēng)險，包括觸電風(fēng)險、火災(zāi)風(fēng)險、施救風(fēng)險。
兩類方案滿足要求，本身具有 組件級控制功能的微逆，對組串式逆變器所接的每個組件單獨配置優(yōu)化器或關(guān)斷器。
微逆安全性更佳、中小功率下成本更優(yōu)。組串+優(yōu)化器/關(guān)斷器在運行中系統(tǒng)仍存在 直流高壓，存在安全隱患，故障點增加，售后運維更加復(fù)雜。
在較大功率應(yīng)用中成本優(yōu) 勢更加明顯，但組串+關(guān)斷形式僅具備關(guān)斷功能，不具備防火災(zāi)等其他功能，而微逆質(zhì)保最高可達 25 年，在中小功率的全生命周期中經(jīng)濟性更佳。
歐美市場成熟度高，拉丁、亞洲新興崛起。銷售區(qū)域看，北美、歐洲是當(dāng)前微型逆 變器的前兩大市場，該兩大市場政策成熟、用戶付費能力強，當(dāng)前已經(jīng)形成了具有梯隊 的競爭格局，Enphase 等公司占有較大市場份額；
亞洲、拉丁美洲作為微型逆變 器市場中的重要增長力量，由于政策成熟度相對較低，用戶付費能力較弱，因而成本上 具有較明顯優(yōu)勢的國內(nèi)廠商在該等市場中占有一定優(yōu)勢。
Enphase 為微逆絕對龍頭，昱能、禾邁緊隨其后。根據(jù)出貨量測算，2020 年微逆市 場美國 Enphase 占據(jù)龍頭地位，占有 77.8%市場份額，國內(nèi)廠商昱能、禾邁位列第二第 三，分別占 12.19%，7.96%。
隨國內(nèi)廠商快速推出一拖四、一拖六等新產(chǎn)品，競爭力增 強，預(yù)計市場份額將不斷提高。
我們預(yù)計 2025 年全球微逆市場規(guī)模為 212.13 億元。測算假設(shè)：根據(jù)此前全球裝 機預(yù)測預(yù)計到 2025 年 454GW；預(yù)計 2025 年全球分布式占比將提升到 48.5%。
全 球微逆滲透率達 14%，通過測算我們預(yù)計 2025 年全球分布式裝機達 220GW，全球微逆 裝機需求 30.83GW，全球微逆市場空間達約 212.13 億元，市場空間增長快速。
差異化設(shè)計疊加成本性能優(yōu)勢，國產(chǎn)微逆加速出口替代
“三高一低”優(yōu)勢，構(gòu)筑公司核心壁壘
電力電子技術(shù)差異體現(xiàn)在三高一低，高功率密度，高轉(zhuǎn)換效率，高可靠性，低成本。 公司微逆拓撲技術(shù)、軟開關(guān)技術(shù)、功率模塊主動并聯(lián)技術(shù)等獨創(chuàng)專有技術(shù)，有效提升了 產(chǎn)品性能，降低了產(chǎn)品成本。
性能優(yōu)越，功率密度顯著優(yōu)于同業(yè)對手。功率密度綜合體現(xiàn)轉(zhuǎn)換效率與成本，高功 率密度意味著更高的效率和更低的成本。更高的功率密度亦可提高逆變器的便攜程度， 有利于現(xiàn)場安裝，并降低運輸成本。
禾邁功率密度優(yōu)于 Enphase 39%+，這得益于公司國家級別獲獎理論“高增益電力變換調(diào)控機理與拓撲構(gòu)造理論”衍生出的專利技術(shù)，從而建 立了元件最少、結(jié)構(gòu)簡潔性能優(yōu)越的高增益結(jié)構(gòu)。
功率范圍同業(yè)最寬，產(chǎn)品系列最全，為終端客戶提供良好選擇空間。隨著組件功率 擴大，禾邁新推出一拖六逆變器，輸出功率達 2250W，公司產(chǎn)品目前包含一拖一、一拖 二、一拖四及一拖六。
國外微逆龍頭 Enphase 僅一拖一跟一拖二。禾邁產(chǎn)品迭代領(lǐng)先國 外，產(chǎn)品功率段覆蓋 0.25-2.25KW，與國內(nèi)外微逆其他廠商相比，禾邁微逆產(chǎn)品功率段 覆蓋更加全面。
轉(zhuǎn)換效率媲美 Enphase，在弱光及復(fù)雜工況下具有一定優(yōu)勢。公司微型逆變器中銷 量較優(yōu)的型號為一拖四產(chǎn)品，在可比產(chǎn)品型號中，公司產(chǎn)品在全功率范圍內(nèi)具有較優(yōu)的 效率水平。
尤其在輕載運行的工況下（10%發(fā)電水平），公司產(chǎn)品轉(zhuǎn)換效率良好，因而在 弱光及復(fù)雜工況下具有一定優(yōu)勢，并一定程度上提升整體發(fā)電量。
公司微逆可定制化，且可靠性不斷提升。2018 年尤利卡的公建項目為在學(xué)校等公共 事業(yè)單位屋頂建設(shè)分布式光伏電站，該類電站有兩個主要特點：
對于安全性的要求 高，由于建設(shè) 地點是在公共事業(yè)單位屋頂，因此政府對于該項目逆變器“不起火、不觸 電”的 要求相對于其他項目更高；
對于通信的要求高，公共事業(yè)單位屋頂普遍較大， 存在數(shù)據(jù)采集器距離逆變器遠，多個逆變器之間數(shù)據(jù)通信存在空間干擾等技術(shù)難題。
針 對上述特點，為了滿足政府和 EPC 的相關(guān)要求，公司針對該項目進行了定制化研發(fā)，一 方面提升了公司微型逆變器的可靠性，另一方面通過采用全新的通信方案提升了無線通 信性能，避免了不同采集設(shè)備之間的干擾，保障了數(shù)據(jù)傳輸?shù)姆€(wěn)定性。
單瓦成本顯著低于同業(yè)競爭對手。材料端：公司微逆產(chǎn)品 90%+是材料成本，直接 材料成本占比超 95%，2019 年下半年公司尋求原材料進口替代，公司原材料單位價格 呈下降趨勢；
技術(shù)端：衍生于公司國家級別獲獎理論的專利技術(shù)賦予禾邁優(yōu)異的電路結(jié) 構(gòu)設(shè)計，使得元件使用減少，通過減少用量明顯降低成本。
隨著公司微逆銷量不斷 提升，規(guī)模效應(yīng)開始體現(xiàn)，綜合測算下 2020 年禾邁單瓦成本僅 0.35 元/W，遠低于國內(nèi) 外競爭對手，依托于公司優(yōu)異的成本優(yōu)勢。
全球化布局+差異化產(chǎn)品，具有高盈利性，禾邁出貨高增，規(guī)模效應(yīng)開始體現(xiàn)
微逆市場寡頭壟斷，禾邁出貨高增。Enphase 為微逆領(lǐng)先龍頭，昱能、禾邁緊隨其 后。按出貨量測算，2020 年市場占有率方面美國 Enphase 占據(jù)龍頭地位，出貨占比達 84.47%。
國內(nèi)廠商昱能、禾邁位列第二、第三，其中禾邁 2020 年出貨 17.72 萬臺，出貨 量約 229MW，同比增長 106%。
禾邁 2021H1 銷量和 2020 年全年相差無幾，并已追趕 上昱能，主要原因有：禾邁重視產(chǎn)品迭代，禾邁跟隨大功率組件進步最快，一年迭 代一次，在大功率組件更新快的市場更有優(yōu)勢；
禾邁重視渠道建設(shè)和市場宣傳，主要 做自有品牌；禾邁產(chǎn)品品質(zhì)高，故障率低；禾邁售后服務(wù)體系較好。
海外市場+差異化產(chǎn)品高溢價，構(gòu)筑公司高盈利性
公司海外營收占比不斷提升，享受海外高溢價，海外毛利率高于國內(nèi)毛利率。海外 相比國內(nèi)，海外產(chǎn)品也具有更高的售價，2020 年禾邁海外毛利率高達 57.98%， 比國內(nèi) 毛利率高約 8pct。
公司差異化產(chǎn)品為公司帶來高盈利。公司一拖 X 系列產(chǎn)品性能更優(yōu)，具有更高的產(chǎn) 品溢價，毛利率方面一拖二及一拖四產(chǎn)品明顯高于一拖一產(chǎn)品。
一拖二及一拖四產(chǎn) 品出貨占比超 90%+，其中 2020 年一拖四產(chǎn)品占比 75%+，大大提升了公司的毛利率水 平。
海外營收占比不斷增長+高毛利產(chǎn)品出貨占比持續(xù)提升，公司毛利率顯著優(yōu)于同業(yè)。 公司微型逆變器業(yè)務(wù)毛利率整體呈現(xiàn)上升趨勢，2020 年公司微逆業(yè)務(wù)實現(xiàn)毛利率 56.15%，與可比公司差距較大，高于行業(yè)平均毛利率（33.27%）22pct+。
傳統(tǒng)+新興市場雙重布局，具有高長大性，前期深耕巴西、歐洲市場，現(xiàn)布局進入美澳市場
2021 年及之前公司主要市場集中在拉美、歐洲，北美、澳洲市場逐步突破。禾邁主 要渠道商集中在拉美、歐洲市場，共布局 82 家安裝商和 31 家經(jīng)銷商，其中在拉美的市 占率約 40%，占據(jù)較大份額。
2019 年開始公司進入美國市場和澳洲市場，截至 2021 年 11 月，禾邁在美國、澳洲分別已有兩家銷售商。
美國市場，目前主要還是以中型的經(jīng)銷 商為主，并不斷開拓大型經(jīng)銷商；歐洲方面，由于客戶分散，大中小型經(jīng)銷商皆有，德 國、法國、波蘭每個國家均有設(shè)置 4-5 個大型經(jīng)銷商。
海外渠道拓展迅速，巴西、美國共同發(fā)展。2020 年微逆前五大客戶中，第一大是美國本地銷售商，World Technology Supply Corp，銷售金額占比 4.62%，第二大是巴西廠 商，Genyx Solar，銷售占比 3.96%，表明公司在美洲地區(qū)的布局已開始放量。
禾邁售價+性能+品牌三重優(yōu)勢，海外市場國產(chǎn)替代性
微逆市場主要集中在北美和歐洲地區(qū)，拉美等新興市場占比不斷提升。微逆市場主 要集中在北美和歐洲地區(qū)，2020 年歐美占比超 85%， 其中北美占比達 70%，是全球最 大的微逆市場。
由于美國有組件級關(guān)斷的強制性標準，因而 SolarEdge 和 Enphase 在美 國滲透率非常高。2020 年底，美國市場,Enphase 微逆+SolarEdge 優(yōu)化器的分布式光伏合 計市占率為四分之三。
歐洲方面，2014 年歐盟就已立法強制要求屋面光伏發(fā)電設(shè)施必須 裝設(shè)智能關(guān)斷器，最高電壓不超 60V，微逆在歐洲的市占率也穩(wěn)中有升，德國、法國是 西歐的主要地區(qū)，波蘭等東歐滲透率也在不斷升高。
新興市場具有價格優(yōu)勢，傳統(tǒng)市場出貨量持續(xù)走高。北美、歐洲是當(dāng)前兩大微逆市 場，Enphase 占據(jù)較大市場份額，而在亞太、中東、拉美等新興市場，更具成本優(yōu)勢的 禾邁和昱能等國內(nèi)廠商占據(jù)一定優(yōu)勢。
2020 年看，禾邁微逆的單瓦售價 0.75 元/W，而 Enphase 的單瓦售價為 2.26 元/W，在價格敏感度高的新興市場中，禾邁占據(jù)價格優(yōu)勢。
巴西等拉美國家占比提升快速，美國地區(qū)占據(jù)主要微逆市場份額，禾邁擁美國、巴西大 客戶有望持續(xù)放量。
禾邁微逆逐步向工商業(yè)推廣，微逆和優(yōu)化器重疊度上升，國產(chǎn)替代空間更大。 Enphase 聚焦于戶用市場，即一拖一的微型逆變器市場，而 SolarEdge 優(yōu)化器可用于戶 用、工商、大型組串式場景，范圍更。
未來微逆和優(yōu)化器的重疊度在中小型戶用、工 商業(yè)場景會提升。禾邁的一拖四、一拖六微逆產(chǎn)品，正在從純戶用市場往中小型工商業(yè) 市場進行推廣，我們預(yù)計未來禾邁的微逆產(chǎn)品適用范圍更廣，國產(chǎn)替代空間更大。
MLPE 在美國加州商業(yè)屋頂?shù)臐B透率也在不斷提升，2016 年工商業(yè)滲透率僅 7%，2020 年已提升至 29%，滲透率提升明顯。
上市募資大幅擴充微逆產(chǎn)能，奠定市場擴張的基礎(chǔ)。公司擬募資 2.57 億元進行公 司微型逆變器產(chǎn)能的擴張。
公司現(xiàn)有微逆產(chǎn)能年產(chǎn) 21.6 萬臺，募資后擬新增產(chǎn)能年產(chǎn) 40 萬臺，擴產(chǎn)后公司將擁有產(chǎn)能年產(chǎn) 61.6 萬臺，是現(xiàn)有產(chǎn)能三倍左右，產(chǎn)能實現(xiàn)大幅擴張。
各業(yè)務(wù)之間相互聯(lián)系，充分發(fā)揮協(xié)同優(yōu)勢
業(yè)務(wù)相互聯(lián)系，自供降本。分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)通過外購組件、支架與公司自身微型逆變器及相關(guān)電氣設(shè)備結(jié)合，約有 10%-20%微型逆變器用于分布式光伏發(fā)電業(yè)務(wù)；
模 塊化逆變器及其他電力變化設(shè)備是整合自身逆變器和電氣成套設(shè)備資源所研發(fā)制造的系統(tǒng)產(chǎn)品，公司各業(yè)務(wù)之間相互聯(lián)系。
光伏、電氣設(shè)備一體化，發(fā)揮協(xié)同優(yōu)勢。集中式、分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)，在終端業(yè) 主安裝時均需配套電氣設(shè)備。
因此具有光伏設(shè)備和電氣設(shè)備一體化供應(yīng)能力的廠商可以 通過生產(chǎn)、運輸和調(diào)試降低運輸成本并提升交付速度，從而在競爭中占據(jù)更有利位置， 禾邁可充分發(fā)揮業(yè)務(wù)協(xié)同優(yōu)勢。
拓寬產(chǎn)品矩陣，新增儲能布局
全球儲能市場快速增長，中國新增裝機躍居第一?！半p碳”背景下，光伏風(fēng)電發(fā)電量 占比快速提升，電網(wǎng)消納有限造成資源浪費。
另一方面，新能源汽車保有量的上升與快 充電站的快速滲透，增加了電網(wǎng)的控制難度和失穩(wěn)風(fēng)險，因此亟需提升配儲能的比重。
截至 2020 年底，全球儲能裝機量 191.1GW，同增 3.4%；中國儲能裝機量 35.6GW，同 增 9.9%，新增裝機躍居第一。
根據(jù)《2030 年前碳達峰行動方案》，到 2025 年中國新型 儲能裝機量要達到 3000 萬千瓦以上，儲能發(fā)展前景廣闊。
拓寬產(chǎn)品布局，新增儲能產(chǎn)能。公司順應(yīng)發(fā)展趨勢布局戶用儲能，募投 0.88 億元于 儲能逆變器產(chǎn)業(yè)化項目。新增混合型儲能逆變器、交流混合儲能逆變器產(chǎn)能 5 萬臺/年。
公司借助模塊化逆變器平臺的經(jīng)驗積累和云平臺的數(shù)據(jù)監(jiān)控能力，當(dāng)前正積極研發(fā)儲能 產(chǎn)品。一代機我們預(yù)計 2021 年 Q4 量產(chǎn)，二代機正在研發(fā)推進中。
盈利預(yù)測關(guān)鍵假設(shè)：
考慮到分布式光伏市場快速增長，我們預(yù)計 2023 年全球分布式占比將提升至 45.5%，全球微逆滲透率逐步提升至 10%左右，禾邁產(chǎn)品力突出，且不斷拓展海外市場， 我們預(yù)計 2021-2023 年公司出貨分別為 45、95、200 萬臺。
公司較海外同類企業(yè)成本優(yōu)勢明顯，同時受益出口加速帶來盈利結(jié)構(gòu)改善，我 們預(yù)計公司 2021-2023 年毛利率將穩(wěn)定在 50%以上。

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